高瓴与隆基的周期课

　　8月22日隆基绿能最新发布的公告显示，高瓴HHLR管理有限公司在隆基绿能公司的持股比例已降至4.999999%，不再是公司持股5%以上股东。

　　与几年前高光时刻相比，隆基的市值已经缩水了近八成。这样的跌幅足够让高瓴形成较大额度的亏损，但继续等待下一轮周期转向繁荣的意义似乎已经不大。

　　单个项目的成败，不足以影响一家管理资产规模超650亿美元的大型机构的根基。更何况，高瓴资本需要的从来不是某个成功的投资案例，而是整套投资体系的不断升级与进化。

　　那一年，世界光伏发电和聚光太阳能发电的装机容量同比增长了22.10%，全球对清洁能源的需求快速增长。同时，世界主要经济体均上调了可再生能源的目标，给光伏行业带来了巨大政策红利、供需两旺的预期。

　　
 

　　供需同步大幅扩张，意味着硅料成本、组件价格和光伏度电成本等都可以大幅下降，整个行业体现出明显的规模效应，越投入、越生产、越赚钱。在这种相当通顺的成长逻辑支撑下，资本大量入局，支持光伏企业扩大产能。

　　高瓴隆基投资案发生的2020年—2022年间，在多晶硅等核心具体环节，和胶膜等辅材环节，国内累计公开的投资总额就超过20000亿元，全球范围内的产业投资案规模也不小。

　　2020年5月，美国批准了由巴菲特投资10亿美元的“双子座太阳能项目”，这是美国史上最大的太阳能项目。此外SolarCity从2020年开始进军美国13城，并计划在全球推广太阳能屋顶。

　　中国央企加速布局电站投资，其中国家电投、三峡集团的光伏投资都近千亿。此外中国石化还入股了光伏薄膜企业常州百佳年代，与远景集团合资分布式光伏。

　　除了高瓴之外，当时IDG资本也积极投入光伏产业，大规模投入了爱旭、协鑫、高景等，其合伙人俞信华肯定，“这是一个五年内有四倍增量空间的行业”。

　　
 

　　但几年之后，一切都变了。

　　周期的力量是如此之大。投资机构想穿越周期长期获利，不把鸡蛋放在一个篮子里是最基本的要求之一。

　　类似于高瓴这样的中国顶级投资机构，对于赛道投资有着深入的理解，不论是在早期风险投资阶段，还是二级市场阶段，都有能力筛选出行业中最具竞争优势的企业，以及最有可能在产业扩张中获利的关键节点。

　　风险分散的成功，通常要求投资机构构建起跨行业、跨子行业、跨周期阶段、跨资产类别的投资组合。可以看出，高瓴当初在做新能源投资布局的时候，实际上并非是在all in光伏，在光伏行业的投资里，也没有all in隆基绿能。

　　在不长的几年时间里，高瓴在新能源领域覆盖了光伏、锂电池、新能源汽车、氢能等核心子行业。在光伏赛道，高瓴不仅重仓了隆基绿能，还通过定向增发等方式，分别投入了通威股份、信义能源、协鑫科技等有差异化技术路线的光伏企业。

　　锂电池领域，高瓴除了投资宁德时代，还投资了隔膜龙头恩捷股份，形成产业链关键环节的卡位。在新能源汽车领域，高瓴分散投资于理想、小鹏、蔚来三家造车新势力，试图规避单一企业技术路线、单一品牌失败可能造成的风险。

　　
 

　　高瓴在2021-2023年分批减持宁德时代，套现约百亿，2021年清仓恩捷股份时盈利也超过了40亿元，这些盈利远比隆基的浮亏要多。

　　
 

　　蜜雪集团股价表现

　　而且，新能源也只是整个高瓴资本“重仓中国”长期战略的一部分。其更多的投资还布局在包括互联网+人工智能、新消费、生物医药等在内的成长性赛道中，有包括百济神州、蜜雪冰城在内的大量明星项目，为出资人赢得了庞大收益。

　　机构投资不能只依靠那些万年不变的金科玉律，而是需要不断适应特定时空的特定情况。

　　观察高瓴在2020-2025年13F报告中的行业持仓变化，我们可以看出其面对市场变化的过程中所作出的调整和改变。

　　2020-2022年间，高瓴主要是押注了中国的产业转型和消费升级，做的是“赛道重仓”。2023-2024年间，高瓴显然已经意识到经济周期和社会消费的大变化，对持仓进行了结构调整。到2025年，其持仓的优化一直在继续。

　　
 

　　虽有实时调整，但高瓴的投资偏好保持了长期的一致性，像阿里和拼多多这种互联网消费的代表，以及中国创新药的代表百济神州、传奇生物，都愿意长期持有。

　　人工智能与关键硬件领域，高瓴投资了地平线、Minimax、智元机器人和“杭州六小龙”之一的群核科技。

　　此外，创业板硬件科技公司绿联科技目前市值接近300亿元，也是一个成功投资案例，高瓴介入时这家公司尚未上市，估值为50多亿元。

　　在新消费领域，高瓴投资了闪魂、星迈创新、咖爷科技。近期还传出高瓴要收购星巴克中国业务的消息。

　　但在具体的投资策略上，高瓴已经不再刻意追求伯克希尔·哈撒韦式的重仓+长期持有的模式，这也是一些“价值投资者”对高瓴最为困惑乃至于不满的地方。

　　如今中国二级市场热门板块轮动迅猛，投资难度不断提升，即便是长期坚定投资科技成长股，也需要更加精细化、更灵活多变的投资操作手法。重仓长期持有并非是可以应对一切环境和变化的不二手段，对此价值投资者尤其要有清醒认知。

　　由于资本市场规律在中国逐渐普及，效率越来越高，投资者的投资周期整体是在缩减而不是增加。在波动剧烈的市场中，进行马拉松式的长期投资更需慎重。

　　此外，一些比较“中国式”的二级市场手法，也在高瓴的武器库里，如波段操作。高瓴对宁德时代的投资操作细致，2020年以161元/股的价格参与定增，股价在2021年站上历史高位后择机减持，到2022开始下行时又以相对低价介入回去。到今年宁德时代港股上市，高瓴以2亿美元再次重仓[*]入，目前获利情况良好。

　　
 

　　宁德时代股价表现

　　只看一笔得失质疑整个体系，是对专业投资世界的最大误解。当市场声音更聚焦过程、而非结果，才是市场走向成熟的表现。

　　前些年，一些长期重仓投资白马股的大V和网红，一度受到大量投资者的关注。但如今他们中的不少人都已经退出了市场，或淡出了人们的视野。

　　太多人坚持了那些“价值投资原则”，却没能成为时间的朋友。

　　舆论注重原则，但与真正的投资实战，特别是投资机构实战完全是两回事。市场舆论往往会过度聚焦于单个项目的得失，而忽视长期投资的专业基础和安全机制。

　　尤其是专业投资者，对于世界经济、产业和金融环境的理解必须达到足够高的高度，以超越短期涨跌的视角去观察世界的变化，观察每个投资标的的变化，才能真正打造出一个合格、优秀的长期投资机构，而不是顺境中的裸泳者。

　　而这，也同样是整个中国资本市场迈向成熟的必经之路。